旭辉临门否决的一项收购，让孙宏斌跳了进去

发布时间：2025-07-05 20:13:02 来源：槁项黄馘网 作者：综合

包邮区

上周五那天，旭辉一个外资投资人私下说，临门这是否决非常艰难的一周，自己几乎没有睡觉。收购他亏了很多钱，让孙原因是宏斌：

做空融创和碧桂园的股票。

3月10日，跳进SEC又动用了《外国公司问责法》来搞中概股，旭辉老虎证券说：所有中概股都剩下两年不到的临门时间。

后面五天，否决所有中概股又开始恐慌性暴跌。收购有人统计，让孙从去年三月到今年三月，宏斌有超过100家中概股市值蒸发了80%。跳进贝壳跌到了9美元，旭辉还不到发行价的一半。

和美股一样，港股外资同样在离场。从年初到3月14号， 88家房企里有70家股价都在下跌，市值比去年一月下降了四分之一。

在政策、市场之外，开发商们遇到了另外一个对手：空头。

过去一年，港股渐渐形成了针对内房股的完整做空套路。买空者先大量卖空股票和债券，然后通过各种渠道放消息，股债大跌，再低价平仓，赚钱巨额利润。在信心脆弱的氛围里，一张微信截图就能引起个股大波动，这个套路也屡屡得手。

据说，还有被做空房企的员工甚至管理人员参与其中。

恐慌情绪在3月14日这天达到巅峰，那天，旭辉股价忽然大跌近两成，内房股又一次集体被带崩。龙光、碧桂园都跌近20%；融创跌超20%，股价来到四块四毛四。

事情的源头，是国际券商瑞银证券发布了一份针对旭辉的近乎做空的研究报告，旭辉的董事局主席林中看完报告后说：

落井下石。

事情如果这样恶化下去，上市房企们的大股东们，可能就要跌成散户了。很多开发商的老板在那天心情都不太好。直到国务院金融委员会专题会议的召开，乾坤一举扭转，空头们损失惨重。

在摩根工作过的一个朋友说，空头除了要损失差价，还要损失包括借股票的佣金，以及持仓期间发放的股息。房企的股息一般都很高，而且股票越难借，佣金越高，有的可能达到30%年化以上：

这部分损失会远高于差价。

我们利用市场之外的力量击败了空头，但这个三月，注定是一个不平凡的三月。

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2021年年初，旭辉内部开了一个投资决策会议，决定是否要收购广西龙头开发商彰泰的项目。当时尽调已经完成，按照广西的市场情况和旭辉的收购价格，这笔交易是能够赚钱的。

就差临门一脚了，但在这次会议上，老板林中向手下高管提了一个问题：

100亿投资配置在北京、上海、长三角，还是在配置到广西？

高管们想了想，都觉得老板说的有道理。在林中的反对下，这笔收购在最后一刻被否决了。然后，我们的老朋友、融创董事长孙宏斌，跑去和彰泰老板喝了一顿酒，就把广西最大的本土房企收入囊中。

融创知道旭辉已经尽调过了，也不再看项目，直接加价十亿拿下。

一年后的今天回头看，那次讨论帮了旭辉一把。到了去年下半年，广西市场就急转直下了。

今年前两个月，全国商品房销售额同比下滑接近两成。本来，如果三月份的市场小阳春如期而至，开发商的日子可能会好过一点。

前段时间，上海豪宅成交价频频刷新纪录，北京链家每个周末能卖六七百套房子，这都让开发商认为，这会是个阳春三月。

这个三月，对房企来说无比重要。近两百家房企未来四个月的债务，有三分之一要在这个月到期。

他们把希望寄托在三月份的销售回款上，但大家没想到，新一波的疫情又来了。销售减少，到期债务剧增，剪刀差达到最大，烟花三月突然成了开发商的：

至暗时刻。

3月14日前后几天，不少开发商的朋友找到包叔，问了很多问题。可惜，很多事情我也不知道答案。

那个上午，包叔本来想慰问一下身处漩涡的林中林老板，聊天还没结束，股市就发生了奇迹性的反转。包叔和林老板一起见证了这个深V的诞生。

和林老板的聊天内容包括了股市动荡，市场行情，企业命运，现在把聊天内容放在下面，希望他的经验和判断，可以解答一些朋友的疑惑。

以下内容为包邮区独家对话

包邮区：三月份如果没有疫情，楼市总体状况有好转，尤其是上海和北京的豪宅卖的很好。疫情一来，销售可能又会受影响。

林中：对。本来3月份市场会比2月份好很多，按我们的预测，环比2月份应该有百分之六七十以上的增长。但是现在大城市疫情比较厉害，所以这些城市它的销售又受影响。我估计真正的小阳春可能到5、6月份了。

3、4月份应该是房地产的至暗时刻。一个是销售减少了，所以回款量就会减少。一个是房地产的还债高峰期，所以还债、回款是剪刀差最大的时候。

我对很多同行说，再难也要咬牙挺过3、4月份。这是黎明前的黑暗。

包邮区：你们知不知道瑞银会发布这么一个报告？

林中：我们平常会有沟通，但他发报告前不会跟我们沟通。他就趁着一个时机来发，关键是报告里面讲的东西是不对的。如果你讲的都是对的，我就没办法说你了。

他讲我们有600到900亿的表外负债。实际上所有不在表内的公司，我们承担的负债总共就250亿。他们把这个负债放大了，吓金融机构。

他说我们合作方大部分是民营企业，这些民营企业爆雷了，我们要去收购他们，我们要花掉五六百亿。

我就说你这个数据是哪里来的？我们为什么要去收购呢？即使爆雷了，我们也不需要去收购。第二，合作项目我们都是封闭管理的。对于合作项目贷款的担保，旭辉向来只按股权比例进行担保，从不做超额担保，所以我们没有义务去承担合作项目的全部负债。

按理来说，机构应该讲得比较科学和准确，而不是在这个时候落井下石。

包邮区：瑞银的报告会不会让你们在未来一些战略上有些思考呢？ 

林中：不用他们提，我们自己已经在做新一轮的经营策略的调整。

首先，去年年底，我们做了一个“三五”的发展战略，比如说不会追求很大规模、追求经营效益。比如说合作，我们也会进行优化，减少一些合作项目的比例，加大我们的权益比重。

你看去年年初，谁都没预测到去年年底。有泡沫破裂了，才知道是泡沫。预测是很难的，但我们未来还是要不断的去提高我们预测的能力，我们做任何的事情，包括做投资，还是要有预测的。

第二，有时候数据可能会看不清楚，会有迷惑性。核心就是要尊重常识、敬畏规律、回归本质。比如说地产就是一个周期性行业。它太热的时候，它就会往下调。太冷的时候，就会往上，就会复苏。这是一个常识。

在市场很好的时候，就要考虑到未来市场转变，而不是好、看好、再看好。你不知道股票是不是高点，但是你听到卖菜的老婆婆都在谈论炒股的时候，你就应该认为这个就是高点。

第三，就是要坚守自己的底线。坚守自己的投资纪律、财务纪律、负债底线。其实这一轮，我们在去年年初也没预测到去年下半年的这种情况。为什么我们能守得住？2017年以后，旭辉就没有加杠杆，没有大幅度增加负债。因为当时我们要守住评级，所以要把净负债率一直控制在65%以内。

坚守财务的安全底线，这一轮对我们帮助很大，等于是救了我们。我认为这个行业去杠杆是大势所趋。所以我们最近提了一个目标，未来要将净负债率降到30%。

包邮区：去年年初你们看完彰泰后没有收购，最后融创去收了。这种事情对你们来讲应该是个蛮大的考验。所有企业都在加杠杆往前跑，你要守住投资纪律，是个反人性的事。

林中：收购彰泰，我们谈到后面已经不想收购了。我不是看具体项目挣不挣钱，其实那个时候还能挣钱，但是广西市场后来跌的很快，现在也都不挣钱。我在集团内部否定这个项目，最大的问题是旭辉投资资源的配置。100亿是配置在北京、上海、长三角，还是在配置到广西？

后来他们都觉得我讲的是对的，不应该在广西投资100个亿的资源。不能只看单个项目的盈利与否。我们要从几个方面来看，一个是投资的战略，我们叫战略漏斗，就是集团的资源配置在哪里，因为资源是有限的。其次才是看经营的漏斗，从市场角度，这个市场未来是好是坏。最后才看这个项目本身的财务指标可不可行。

很多人买地的时候只看项目本身的指标，那就非常容易出错。

包邮区：平安给了你们50亿的整合并购贷，最近有开始看项目吗？

林中：有在看一些项目，可能最近陆陆续续还会跟一些银行签一些并购贷，总额可能有两三百亿的额度。但是我们出手会很慎重的。

能拿到并购贷的民营企业都是财务比较稳定的企业，就像中票一样。现在中票就给了龙湖、我们、碧桂园，加上美的。

包邮区：并购市场到了可以出手的时候吗？

林中：在某几个城市是可以的，大部分还是不行的。比如说上海、北京、合肥、杭州，我们现在买的项目基本上都是一二手房会倒挂的项目。

包邮区：现在还参加土拍的民企没几家了，旭辉算一家。

林中：我们北京拍地还是拍少了。因为我们要把一半的钱拿去回购我们的债券，然后留一部分钱去拍一些好城市的地。

债券现在被打压得很厉害，回报率买来有百分之五六十。我跟他们说，拍啥地啊，买债券比拍地还挣钱。当然拍地也要拍，公司还是要发展。

包邮区：你说旭辉净负债率最后要降到30%，以后规模会不会缩减很多？

林中：我们不看重规模，现在这个规模稳定住就好。核心还是看利润率。

我最近在我们公司讲一个事情：2500亿的规模，5%的利润；1500亿的规模，10%的利润率。哪个好？ 

2500亿5%的利润率，也就125亿的利润。1500亿10%的利润，你有150亿的利润了。但是多卖1000亿的房子，意味着你要备两千亿的货，要投入至少500亿以上的土地款。如果你不需要这么大规模，就不用投500亿的土地款，可以还掉500亿的贷款。

所以现在我们最看重的是经营效益。经营质量高，利润能增长，规模不增长没什么问题的。现在如果还做规模，风险越来越大。

包邮区：旭辉还会在三四线城市发展吗？

林中：三四线很大，我们只会挑一些很少部分的三四线城市去。我们的主力都是投在一二线。

我认为，这一轮反弹复苏比较快的，是一线、强二线，经济面比较好、人口有流入的这些城市。其次才是二线。我估计不会所有的城市都反弹的。他一定是有的先起来，有的后起来。有的市场恢复速度快一点，有的速度慢一点。

今年我们的投资，就在十几个城市看，像上海，北京，销售都会比较好的。

包邮区：这轮调控，民营房企受灾最严重的是闽系，包括最近爆雷的正荣，年前爆雷的、泰禾、福晟和有可能会救不回来的世茂。

林中：所有2017年以后加杠杆冲规模的，不管你什么系，都出问题。

包邮区：当时有些房企借不到钱，反而因祸得福。

林中：有的人因为借不到钱，所以加不了杠杆，有的人容易借到钱，就拼命借、加杠杠。

他们问我，你上市以后最大的一个感触是什么？我说上市之前你的融资渠道很窄，不容易借到很多钱。上市以后，突然你会发现融资渠道太宽了，很多人都拿钱来借给你。那个时候最大的问题，是你能不能守得住，不借钱。

包邮区：你怎么守得住？

林中：旭辉守住是因为要不断提升评级，所以每年都会有财务底线，就是负债率的上限，现金流的下限，我们不能超过这个。旭辉上市的时候评级是B-，现在我们提到了BB，我们未来目标是要评到BBB到A，就是要变成投资级。所以我们每年都会有一个两三年的财务规划，内部叫财务约束。

旭辉上市以后发现可以借到很多钱，但是我们就不去借，因为要不断降低融资成本。在不断提升评级的同时，不断降低融资成本，才能支持未来的转型。比如说我们现在逐步加大一些持有商业的投入。

只有融资成本降到5%以内才有机会做商业。未来我们想把融资成本降到4%以内，甚至三点几。因为收租型的物业，回报率基本上只有5%到6%，那你的融资成本一定要降到5%以内。

包邮区：旭辉的投资纪律是什么？融创也有投资纪律，老孙拍板就行了。

林中：投资纪律核心是要控制住投资的风险。从旭辉的角度来看，旭辉对整个投资风险是有从机制制度到流程到投资的纪律规定。

比如说。旭辉在设置机制的时候，区域一定是踩油门的，集团就一定是踩刹车的。集团的投资部其实不叫投资部，他们叫投资管理部。他们的考核，是不跟拿地挂钩的，拿地没奖励，拿错地是有很大追责的。

一线天生有动力去拿地，但现在我们也给一线搞上紧箍咒，总经理拿错一块地就下岗。

旭辉的投资纪律里面第一条，拿地就是为了盈利，投资没有其他的目的，不是去养团队，不是要去冲规模，才拿地的。

第二，在投资评审，我们有三级的评审程序。投委会有表决的程序，投委会通过，我可以投一票否决，但是我不能一票赞成。就是为了限制我头脑发热。

第三，所有的东西我们都是有四个漏斗来控制。就是我讲的战略上对不对，资源配置、经营、策略、方向对不对，市场对不对，还有具体的财务指标对不对，有没有水分，怎么去挤。

我们现在又总结了很多投资纪律。比如说过去我们是超过15家房企参拍的土地，我们都不去拍了。因为15家拍的地价格太高了，太热了。现在我们已经调了，接下来是十家以上的不要去拍。

包邮区：投资纪律大家都有，但最后好像都没有执行。

林中：我们执行得还是比较好的。从2022年开始，如果买错一块地，罚我1000万，我自己定的。

包邮区：一千万对林老板来说应该是小case吧，这也会心疼？

林中：你想想看，我们一年过去都是买一百多块地。如果5%的地出错，我就要罚掉五六千万，那还是很心疼的。

现在对暴雷的企业来讲，暴雷的一个核心原因是老板有做大规模的动力，职业经理人也想做大。区域总、城市总只有买地，他才能去做事情。所以是老板跟这些经理人共同促成了这么一个结果。

我上次开会说房企不能授权太大，资金要统一调配、投资要集中决策、价格要集中管理。一些重要事情不可以去授权，当然，一线的经营权力，可以放。

没办法，一旦出现风险，老板是跳楼的，他们是跳槽的。最后出现风险，兜底的是你。

包邮区：以前大家都讲规模。好奇为啥十年之前对你来说，评级比规模还重要。

林中：我们那时候上市的融资成本太高，我们上市发了第一笔债，融资成本是12个点。我问他们为什么要那么高，对方说因为你的评级太低。

我们当时已经预感到，房地产未来一定会有转型的，一定要从纯开发到开发加持有转型。十年、十五年，我们核心就是提高自己的评级。

提高评级指标是很难的。国外标普、穆迪、惠誉，他们的评级指标是全方位的，你不可能只做好一个指标，而且每升一级它都需要两三年。

每一个级别里面还有正面、稳定、负面。你要爬，提升一级到高一级的负面，然后爬到稳定，爬到正面，然后再爬下一级，而且他都要看你一段时间内的财务报表。你很少看到企业评级，一年内能评一两级上去，一般的都是两三年内，你才能提一级上去。

从那个时候，我们就把评级控制列到我们工作的目标里面，一旦你要评级，你就要控制好那些财务指标了。

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